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Esistono ovviamente diverse formulazioni di rendiconto finanziario.

In questo articolo tratteremo della formulazione più usata in ambito internazionale. La ragione per la quale useremo tale formulazione è il fatto che, entro pochissimi anni, ci sarà una rivoluzione del sistema bancario italiano. In realtà è già parzialmente avvenuta, con la riduzione del numero delle banche e la loro aggregazione in enti finanziari, controllati da Banca d’Italia e Vigilanza BCE, sempre più grandi.

Tali aggregati operano nel linguaggio anglosassone, quello che recita il detto: cash is king. Di conseguenza, dovremo abituarci a sentire parlare di Current Cash Flow, Operating Cash Flow, Unlevered Cash Flow e Free Cash Flow.

Al di là di sapere il significato di tali espressioni inglesi, molto usate in ambito finanziario, sappiamo calcolarne il valore? In questo articolo intendo fornire al Commercialista la chiave teorica per costruire il calcolo, fornendo i puntuali schemi teorici di riferimento.

 

Il primo passaggio: da Fatturato ad EBIT

Il punto di partenza per calcolare i flussi finanziari in chiave internazionale, ed essere quindi pronti a dialogare con il sistema che diventerà a breve preponderante anche in Italia, è calcolare l’EBIT. Esso è dato da questo tavola di calcolo. Si veda fig. 1.

Fig. 1 Da Fatturato ad EBIT

Come si vede, occorre togliere dal fatturato alcune componenti di costo, sia di natura operativa, sia di natura finanziaria, considerando tutti i costi, anche figurativi, cioè soggetti al principio di competenza economica, e non di cassa.

Il secondo passaggio: da EBIT a Currente Cash Flow

Il secondo passaggio è quello di calcolare tutti i costi che non hanno avuto espressione di cassa. A questo punto si ragiona cioè in termini di cash flow. In altri termini, si parte da EBIT e aggiungiamo i costi non monetari. Quali sono quindi i passaggi necessari? Si veda la fig. 2.

Fig. 2 – da EBIT a CCF

Come si vede, aggiungiamo e togliamo dei valori, al fine di considerare l’effetto di cassa sul conto economico.

Che cosa è il CCF?

Non è ancora un flusso di cassa operativo, perché manca l’effetto dello stato patrimoniale.

Si osservi una cosa importante: fin qui abbiamo solo considerato grandezze di conto economico. Questo è il risultato di una riclassificazione in chiave di flussi di cassa del CE: il CCF. In altri termini, come possiamo definire il current cash flow?

È la capacità di generare cassa sulla base di quei fenomeni, e solo di quei fenomeni, del conto economico.

 

Il Terzo passaggio: da Current Cash Flow a Operating Cash Flow

Il terzo passaggio è considerare l’effetto del patrimoniale. Dal Current Cash Flow per arrivare al concetto di Operating Cash Flow, occorre considerare 2 grandezze:

• il working capital
• il capitale fisso operativo

Che cosa è il working capital?

In estrema sintesi:

E cosa vuol dire variazione del capitale fisso operativo?

Supponiamo, ad esempio, di avere una impresa Alfa S.p.a., che possiede un capannone acquistato a costo storico 50, e venduto a 70. Da un punto di vista contabile si registra una plusvalenza di 20. Ma dal punto di vista finanziario? Alla nostra impresa Alfa entra 70, in termini di flusso di cassa: quindi il disinvestimento provoca una entrata di cassa pari a: +70. La plusvalenza, cioè la logica del reddito, di competenza, non è più la logica che interessa.

 

Allora i passaggi da CCF ad OCF è il seguente:

+/- variazione WC

+/- variazione capitale fisso operativo

______________________________

Flusso di cassa operativo (operating cash flow)   OFC

 

Fig. 3 – da CCF a OCF

Come si vede, abbiamo inserito le componenti del patrimoniale.

Abbiamo trovato una grandezza importante, l’operating cash flow (OCF).

La grandezza OCF è importante perché, in estrema sintesi:

1. è il primo vero flusso di cassa!
2. è legato alla attività tipica
3. non è influenzato dalle decisioni finanziarie

E’ importante ragionare sui flussi dell’attività tipica, poiché, ovviamente, l’attività non tipica è meno prevedibile. L’OCF è quindi importante perché è un flusso di cassa la cui grandezza non è inquinata dalla attività non operativa.

Occorre ricordare che, per il teorema della separazione delle fanti dagli impieghi, la raccolta e l’impiego sono due momenti logici distinti; prima si deve vedere la capacità di produrre cassa con le normali attività, poi in funzione delle logiche di finanziamento vedere come impiegarla.

Dal punto di vista logico, sono due flussi di cassa diversi. E’ importante valutare la capacità di cassa di una azienda cosiddetta unlevered, cioè prima dei finanziamenti, ovvero nel momento in cui se deve ancora decidere se finanziare o no l’impresa. E’ solo successiva la decisione di acquisire cassa con finanziamenti esterni con conseguenti oneri finanziari, oppure se distribuirla, come vedremo. Inoltre l’acquisizione di ulteriore cassa può avvenire non soltanto con capitale di debito, ma può essere che l’impresa scelga di andare a chiedere capitale di rischio o debito mezzanino.

Tutti questi ragionamenti sono tuttavia successivi: per ora, siamo arrivati per ora al flusso cassa operativo.Le decisioni finanziarie vengono dopo, in quanto fino a questo punto stiamo parlando della capacità dell’azienda di creare flussi dalla sola attività tipica.

Si ricordi: OCF dipende solo dalla attività tipica.

Il quarto passaggio: da Operating Cash Flow a Unlevered Cash Flow

A questo punto cosa manca? Mancano tutti i flussi di cassa derivanti dalla attività che finora non abbiamo considerato, cioè dai flussi della attività non operativa. Cioè, a questo punto dobbiamo scrivere: +/- flusso di cassa non operativo. Il flusso di cassa non operativo è una “scatola” che produce o distrugge cassa, ma non con attività tipica. Possiamo ricordare due regole riferite ai flussi di cassa non operativi:

• Non sono fenomeni derivanti da attività tipica
• Non sono soltanto fenomeni derivanti da operazioni straordinarie di gestione

Quali esempi possiamo fare di flussi di cassa non operativi?

• Ad esempio l’affitto attivo per immobile della società oppure spese condominiali. Il flusso di cassa può essere di Conto economico (affitto attivo + spese condominiali).
• Oppure l’acquisto di immobile civile (flusso -) oppure la vendita di un immobile civile ( flusso +).

Riassumendo il passaggio da OCF a UCF, si veda la figura 4.

Fig. 4 – da OCF a UCF

Otteniamo così una grandezza molto importante che possiamo chiamare in 4 modi diversi:

1. flusso di cassa prima dei finanziamenti (questa è la vera cassa prodotto dalla azienda per effetto di investimenti)

• operativi
• non operativi

2. UCF (unlevered cash flow)

3. flusso di cassa industriale

Le prime tre denominazioni sono importanti, e tutte usate nella prassi, ma forse è la quarta che consente di comprendere meglio la natura di questo fondamentale flusso di cassa. Dobbiamo porci una domanda per meglio capire che cosa sia l’unlevered cash flow. E la domanda sulla quale deve riflettere il lettore è: a chi appartiene questo flusso di cassa, cioè, detto in modo semplicistico ma efficace: di chi è?

Poniamoci allora queste domande.

Di chi è l’UCF?

Dell’imprenditore? No

Degli azionisti? No

Dell’azienda? Si

Se questi flussi sono veramente cash, di chi è questo cash unlevered? Se ci riflettiamo, questa liquidità è destinata ancora a remunerare le fonti di capitale.

Questo cash è per il capitale:

• di debito
• di equity

Del resto, si pensi al rendiconto finanziario sviluppato nei passaggi precedenti, e ci si chieda ad esempio se le seguenti voci di costi siano già state o meno pagate, se cioè il flusso di cassa unlevered debba essere destinato ancora al loro pagamento.

Lo stato? No, già pagato (nel circolante)

Gli stipendi? No, già pagati (nell’Ebit)

I fornitori? No, già pagati (nel circolante)

Allora, detto in modo semplice; di chi sono questi soldi?

Sono dei finanziatori, ed in modo sintetico affermiamo:

• delle banche
• degli azionisti

In modo più preciso, affermiamo che il flusso di cassa unlevered deve remunerare le fonti, perché è il flusso che deriva dagli impieghi.

Ma in questo corso abbiamo appreso, sin dall’unità didattica sul WACC, che non vi è una sola forma di capitale, ma più forme, e che sono possibili forme di capitale di debito, di rischio, ed ibride.

Parimenti, che il capitale di debito non è solo quello definibile come debito verso banche. Allora, in modo più preciso, concludiamo l’argomento trovando una denominazione importante ed una definizione dell’unlevered cash flow.

Denominazione

In conclusione, il 4° modo di definire questo flusso di cassa è:

4) flusso di cassa disponibile per l’azienda

 Definizione

UCF è il flusso di cassa disponibile per i suoi finanziatori a qualunque titolo

Conclusioni

In questo articolo abbiamo gettato le basi per la costruzione di un modello di rendiconto finanziario in chiave internazionale.

Chiaramente, sulla base di queste nozioni teoriche, rigorose e precise, si deve passare a un piano operativo. La costruzione di un modello finanziario che sia in grado, in automatico, su foglio elettronico, caricando schemi di bilancio di anni storici o di business plan futuri, di dimostrare la veridicità di questi schemi (e le loro successive quadrature) mi ha comportato anni di lavoro, sperimentazione, validazione e testing.

I modelli che ho realizzato sono a disposizione dei miei allievi nel corso professionale. Ai fini di questo articolo, giova osservare il fatto che abbiamo dato una spiegazione logica alle principali grandezze del rendiconto finanziario in logica internazionale. Ci mancano due passaggi logici, e due quadrature finali: occorre arrivare alla determinazione dei concetti di FCF (free cash flow) e di FF (financial flow). Per ragioni di spazio, tali argomenti saranno trattati in successivi articoli.

In conclusione, ritengo che il Commercialista, quale rigoroso e primario attore della dinamica aziendale, specialmente per il suo approccio nozionistico, di vero studioso abituato all’approfondimento e all’analisi, prima di operare sul campo quale medico d’impresa, sia il principale destinatario di questi scritti. Pragmaticamente, è coi commercialisti che abbiano approfondito tali tematiche nel mio corso MasterBANK (per diventare Specialisti in Finanziamenti d’Impresa) che stiamo operando in termini di consulenza, perché le richieste di assistenza che riceviamo dal mercato in tutta Italia sono affidate a coloro che abbiano la padronanza di tali schemi.

Io ritengo infatti che il Commercialista, per il suo ruolo primario di interprete della dinamica d’impresa, sia il principale destinatario del mio progetto di trasferimento di competenze finanziarie (leggi tutte le informazioni sul corso MasterBANK), in previsione della certa evoluzione del mercato italiano, in una logica sistemica internazionale.